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本期索引

目前，4月已接近尾聲，LPR暫時(shí)維持不變，山雨欲來風(fēng)滿樓，全世界都在等月底***局會(huì)議。

外有全球關(guān)稅戰(zhàn)陰霾，內(nèi)有關(guān)鍵二季度經(jīng)濟(jì)大考，***深入基層調(diào)研北京商場，一為打響外貿(mào)突圍戰(zhàn)，二為促進(jìn)消費(fèi)擴(kuò)大內(nèi)需做強(qiáng)國內(nèi)大循環(huán)。

在穩(wěn)內(nèi)需擴(kuò)消費(fèi)層面，***發(fā)聲力撐房地產(chǎn)，重點(diǎn)關(guān)注庫存收儲(chǔ)與城市更新，直指樓市止跌回升關(guān)鍵在于去庫存。

全球危機(jī)、庫存高企、房地產(chǎn)動(dòng)蕩，一朝夢回2014-2015年，當(dāng)年貨幣化棚改成破局關(guān)鍵，如今加速收儲(chǔ)進(jìn)度，加快城市更新進(jìn)程已經(jīng)明牌，棚改、PSL是否會(huì)重出江湖，如上次一般力挽狂瀾？普通人身在其中又有哪些機(jī)會(huì)？

01 企穩(wěn)回升，去庫存道阻且長

明確收儲(chǔ)路徑，擴(kuò)大消化途徑

收購存量商品房用作保障性住房，是促進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)、保障和改善民生的重要抓手。

上一輪大規(guī)模去庫存，還是在2015年。

2014年，各線城市庫存高企。至2015年四季度，**決定啟動(dòng)房地產(chǎn)去庫存新政，啟動(dòng)棚改提量和貨幣化安置，效果立竿見影。

2015年下半年起，房價(jià)觸底反彈，2016年全國房地產(chǎn)一改頹勢，房價(jià)穩(wěn)步回升，**城市和部分強(qiáng)二線城市更可堪稱暴漲。至2017-2018年，新房庫存基本穩(wěn)定降至低位，同時(shí)也迎來房地產(chǎn)飛速發(fā)展，以高周轉(zhuǎn)見長的民營房企崛起，也是全國房價(jià)漲幅比較大的時(shí)期。

邏輯很簡單，經(jīng)濟(jì)環(huán)境向好，庫存少、需求旺、新房供不應(yīng)求，房價(jià)自然水漲船高。

圖1：各層級(jí)城市庫存消化周期年度變化趨勢圖

（2014-2025年3月）

數(shù)據(jù)來源：中原地產(chǎn)研究院

如今10年之期已過，貨幣化棚改保樓市5年富貴，但在3年口罩期，4年全球經(jīng)濟(jì)下行期，全國貿(mào)易戰(zhàn)S1賽季多重因素夾擊，以及我國破釜沉舟破除地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)泡沫，防金融風(fēng)險(xiǎn)的壯舉之下，房地產(chǎn)結(jié)結(jié)實(shí)實(shí)過了3年苦日子。

至2025年3月，所有層級(jí)城市庫存消化周期已回歸2014年水平，也就是房地產(chǎn)上一輪危機(jī)之時(shí)。

***進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)收購存量商品房用作保障性住房，是促進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)、保障和改善民生的重要抓手。要落實(shí)好各項(xiàng)相關(guān)政策，在收購主體、價(jià)格和用途方面給予城**更大自**，提出的思路，非常重要。

這意味著，通過收儲(chǔ)去庫存，關(guān)鍵有三：

一是收購主體和收購資金。目前以**為主導(dǎo)，收儲(chǔ)存量土地和商品房，解決企業(yè)債務(wù)壓力的有效措施。收儲(chǔ)存量土地和商品房，也是“**下場調(diào)節(jié)供需”的重要舉措，對(duì)于平衡樓市供需關(guān)系、穩(wěn)定市場預(yù)期也有著積極效果。

****工作報(bào)告提出今年安排地方**專項(xiàng)債4.4萬億元，較2024年增加5000億元。參照往年經(jīng)驗(yàn)，樂觀預(yù)計(jì)2025年可用于房屋收儲(chǔ)的專項(xiàng)債規(guī)模約為2000-3000億元，再加上3000億元保障性住房再**等配套資金，基本有5000-6000億元資金可用于房屋收儲(chǔ)。

二是庫存消化渠道。收儲(chǔ)來的房子一般不會(huì)再作商品房出售，更不能輕易推倒重建，基本用于保障性住房、城中村改造安置房、人才房、青年公寓和職工宿舍等。

因此消化庫存，在于深入推進(jìn)城市更新，加力實(shí)施城中村和危舊房改造，通過多種方式盤活存量、優(yōu)化增量。

三是市場環(huán)境和定價(jià)制約。基于收儲(chǔ)來的住房基本用于支持居民剛性和改善性住房需求，盈利有限（聊勝于無），各地收儲(chǔ)價(jià)格通常大幅低于同地段商品房價(jià)格。房企要承擔(dān)較大虧損，導(dǎo)致被收儲(chǔ)意愿較低，收購雙方很難再價(jià)格上達(dá)成一致，進(jìn)而影響收購進(jìn)度。

國企收儲(chǔ)的推進(jìn)會(huì)繼續(xù)面臨挑戰(zhàn)，包括收儲(chǔ)價(jià)格、供需錯(cuò)配等問題。

相對(duì)而言，國家收儲(chǔ)閑置土地的進(jìn)度遠(yuǎn)優(yōu)于收儲(chǔ)存量商品房。

全國專項(xiàng)債收儲(chǔ)閑置土地規(guī)模破1800億元，覆蓋全國16省宗地1601塊。但自2024年5月17日國家提出收購存量商品房用作保障房至今，雖已有超60個(gè)城市表態(tài)支持“收儲(chǔ)”商品房工作，32個(gè)城市發(fā)布“收儲(chǔ)”細(xì)則，14個(gè)城市有項(xiàng)目落地，包括重慶、蘇州、武漢、鄭州、長春、金華、保定、樂山等，收購總量約15.6萬套，但相對(duì)海量庫存，落地效果仍很有限。

綜上所述，消化商品房庫存任重道遠(yuǎn)、道阻且長，需要加快城市更新進(jìn)程，進(jìn)一步釋放中低端住房需求。

02 危機(jī)當(dāng)頭，棚改奇跡再現(xiàn)？

2004-2025，從救市到走向規(guī)范化

深入推進(jìn)城市更新，加力實(shí)施城中村和危舊房改造，通過多種方式盤活存量、優(yōu)化增量。

棚改，自2004于遼寧試點(diǎn)起，從以房換房的實(shí)物安置到現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)呢泿呕仓茫瑢?shí)現(xiàn)了從民生工程到經(jīng)濟(jì)政策的轉(zhuǎn)變。

2008-2014年：棚戶區(qū)改造***啟動(dòng)，以實(shí)物安置為主。

2008年全球金融危機(jī)后，中國通過擴(kuò)大內(nèi)需推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。同時(shí)，全國棚戶區(qū)住房條件惡劣，涉及約2000萬戶居民，亟需改善民生。**將棚戶區(qū)改造納入保障性安居工程，定位為“重大民生工程和發(fā)展工程”。

政策特點(diǎn)：以實(shí)物安置為主，**通過新建安置房直接解決居民住房問題，并配套基礎(chǔ)設(shè)施；稅收優(yōu)惠，個(gè)人購買安置房免征印花稅，契稅減按1%-1.5%征收，企業(yè)參與改造可享受企業(yè)所得稅前扣除補(bǔ)助支出等優(yōu)惠；資金支持，**財(cái)政和地方配套資金投入，重點(diǎn)支持東北、工礦等區(qū)域棚改。

落實(shí)情況：2011年底，全國累計(jì)開工改造棚戶區(qū)超1000萬戶，遼寧省完成211萬居民搬遷，居住面積從人均8平方米提升至16平方米。

對(duì)房地產(chǎn)市場影響：主要推動(dòng)保障性住房建設(shè)，對(duì)商品房市場直接影響較小；通過改善低收入群體居住條件，間接釋放部分消費(fèi)需求，但未***刺激房價(jià)。

2015-2017年：棚改貨幣化安置推動(dòng)去庫存

也是拆遷致富體感**深刻的時(shí)代，不過**在其中一般起托底作用，其他還得看開發(fā)商投資力度。

2014年后，三四線城市商品房庫存高企，經(jīng)濟(jì)下行壓力增大。**提出“房地產(chǎn)去庫存”目標(biāo)，棚改成為重要工具。

政策特點(diǎn)：貨幣化安置取代實(shí)物安置，通過國開行PSL（***補(bǔ)充**）向居民發(fā)放現(xiàn)金補(bǔ)償，鼓勵(lì)其自主購房；稅收與融資支持，地方**發(fā)行棚改專項(xiàng)**，開發(fā)商參與棚改項(xiàng)目可免征城鎮(zhèn)土地使用稅和印花稅。2015-2017年棚改貨幣化安置比例從9%升至60%。

落實(shí)情況：2015-2017年通過棚改貨幣化分別去化商品房庫存3800萬、1.5億、2.5億平方米，占當(dāng)年銷售量的3.2%-19.3%。三四線城市房價(jià)快速上漲，多地出現(xiàn)“拆遷造富”現(xiàn)象。

對(duì)房地產(chǎn)市場影響：拆遷戶購房需求推高房價(jià)，也加劇土地財(cái)政依賴，地方**通過棚改融資擴(kuò)大債務(wù)，進(jìn)一步依賴房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)。

2018-2020年：棚改收緊與老舊小區(qū)改造啟動(dòng)

棚改貨幣化導(dǎo)致地方債務(wù)攀升、房價(jià)泡沫風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)。2018年**提出“房住不炒”，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，棚改政策正式轉(zhuǎn)向。

政策特點(diǎn)：收緊棚改貨幣化收緊，2018年國開行收回棚改審批權(quán)，貨幣化安置比例下降，轉(zhuǎn)向?qū)嵨锇仓煤蛯ｍ?xiàng)**融資；以老舊小區(qū)改造替代棚改，2020年***明確改造2000年前建成的老舊小區(qū)，重點(diǎn)加裝電梯、完善設(shè)施等，計(jì)劃投資5萬億元；試點(diǎn)城市更新試點(diǎn)，部分城市探索“留改拆”模式，如深圳立法允許對(duì)95%簽約項(xiàng)目實(shí)施個(gè)別征收。

落實(shí)情況：3年內(nèi)共改造各類棚戶區(qū)房屋數(shù)量1500萬套，至2020年，棚戶區(qū)改造累計(jì)完成5000萬套以上，全國有1億多人享受到了棚戶區(qū)改造的政策，住房條件得到了極大提升。

對(duì)房地產(chǎn)市場影響：棚改資金收縮后，部分城市房價(jià)回落，三四線樓市降溫，市場回歸理性。舊改***存量市場，老舊小區(qū)改造提升二手房價(jià)值，吸引剛需購房者，推動(dòng)存量房交易。

2020年至今：舊改深化與城市更新制度化（棚改退潮）

城鎮(zhèn)化進(jìn)入存量提質(zhì)階段，**提出“實(shí)施城市更新行動(dòng)”寫入“十四五”規(guī)劃，強(qiáng)調(diào)“留改拆”并舉，避免大拆大建。城鎮(zhèn)化進(jìn)入存量提質(zhì)階段，更注重可持續(xù)性。

政策特點(diǎn)：危房定向拆除，房齡超20年且鑒定為危房的老舊住宅可全拆重建，但規(guī)模受限；創(chuàng)新城市更新模式，深圳、廣州等城市通過村集體協(xié)商推進(jìn)集中式整治，提升租客居住滿意度（如深圳水圍村改造后租金上漲15%），社會(huì)資本參與改造運(yùn)營（如長租公寓、商業(yè)活化），2024年全國落地城市更新項(xiàng)目6.6萬個(gè)，投資2.6萬億元。

對(duì)房地產(chǎn)的影響：抑制增量開發(fā)。減少對(duì)新建商品房的依賴，推動(dòng)存量資源優(yōu)化。例如，北京首鋼老工業(yè)區(qū)改造整合工業(yè)遺存與公共服務(wù)功能，減少土地出讓壓力。租賃市場分化，城中村綜合整治提升租賃住房質(zhì)量，吸引中低收入群體。

回顧歷史，棚改貨幣化安置自2015年加速，至2016年貨幣化安置比例約為50%。棚改貨幣化帶來的巨大被動(dòng)性購房需求和注入到居民部門的流動(dòng)性是三四線城市房價(jià)上漲的重要驅(qū)動(dòng)力，對(duì)三四線城市房價(jià)和銷售的拉動(dòng)作用更明顯。隨著商品房庫存水平的回落，貨幣化安置比例將逐漸下調(diào)。

綜上，棚改極大地改變了中國的城市建設(shè)面貌，改造了數(shù)千萬套住房，有效拉動(dòng)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)，尤其是帶火了三四線城市的房地產(chǎn)市場，拉動(dòng)了地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但也無形中推高了**債務(wù)。

事到如今，即使重啟棚改，斷然不會(huì)完全復(fù)刻2015年貨幣化安置為主的做法，畢竟防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)為本。新一輪救市，城市更新挑大梁，貨幣化安置逐步重啟，但時(shí)代變了，拆遷不一定能致富，但一定能盤活**區(qū)低效能土地和提升存量房市場活躍度。

03 城市更新，為樓市引入活水

穩(wěn)內(nèi)需，fa

2025年，300城、貨幣化安置100萬套舊改，帶著住建部4萬億白名單和財(cái)政部提前下?lián)艿?593億鄉(xiāng)村振興資金，城市更新2.0時(shí)代正式拉開序幕。至2029年，城市更新的投資規(guī)模預(yù)計(jì)超過9萬億元。

圖2：***補(bǔ)充**(PSL)投放資金年度變化趨勢圖

（2014-2024）

數(shù)據(jù)來源：wind

從央行PSL投放變化趨勢看，2015年至今共有3輪大規(guī)模投放：1.2014-2018年，該階段資金主要用于棚改，也是有史以來投放體量比較大的周期；2.2022年9-11月，新增投放額高達(dá)6300億，主要用于保交樓；3.2023年12月-2014年1月，2個(gè)月累計(jì)投放5000億，或主要用于三大工程。

圖3：***補(bǔ)充**(PSL)期末余額與同比漲跌幅月度變化趨勢圖（201505-202503）

數(shù)據(jù)來源：wind

隨著PSL期末余額逐漸見底，加之對(duì)照歷年投放規(guī)模，近期小作文中瘋傳配套3000億元PSL專項(xiàng)借款，大力推進(jìn)21個(gè)超特大城市城中村改造升級(jí)，并非空穴來風(fēng)。

但是棚改2025在資金方面傾向多方共擔(dān)（**、社會(huì)資本、居民等），通過專項(xiàng)債、政策性**等市場化融資模式，避**一金融風(fēng)險(xiǎn)。更注重民生改善（如老舊小區(qū)適老化改造）和房價(jià)穩(wěn)定，通過保障房與商品房雙軌制平衡市場，避免過度金融化。

除了貨幣化安置，對(duì)于地方來說發(fā)行房票（即拆遷補(bǔ)償兌換為購房券）也是條安全穩(wěn)妥的路子。2025年是各地加速推進(jìn)城中村改造工作的關(guān)鍵之年。房票成為今年各地重點(diǎn)推廣和落實(shí)的重要工具。

全國超40城出臺(tái)落地“房票安置”政策，其中廣州、上海均由郊區(qū)啟動(dòng)試點(diǎn)推進(jìn)，目前均已有少量房票發(fā)放使用，未來房票安置政策有望進(jìn)一步擴(kuò)圍并落地。

**城市房價(jià)堅(jiān)挺向好，購房者往往會(huì)在“資金”和“房源”中傾向“持房票選房”，在二線城市房票也逐步發(fā)力。

一季度，廈門新房銷售同比漲幅39%，二手房同比漲24%，在全國范圍內(nèi)遙遙**。2月25日，廈門曬出房票成績單，4個(gè)月房票購房金額突破100億元，累計(jì)開票金額66.4億元，4個(gè)月使用率86%，撬動(dòng)購房金額100.3億元，去化面積31.7萬平方米，約占同期新建商品房銷售面積的四成。近日，廈門再度升級(jí)房價(jià)房源和兌付程序。

隨著房票政策的持續(xù)推進(jìn)，將有力促進(jìn)城中村改造工作的效率提升和效能提高。今年地方**資金的支持力度明顯加大，充分體現(xiàn)了地方**財(cái)政支持能力在持續(xù)提高。

圖4：國房景氣指數(shù)（202101-202503）

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局

至2025年3月小陽春，統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)表現(xiàn)穩(wěn)健，嚴(yán)控增量取得成效，土地市場持續(xù)**，但房價(jià)仍然還在下降。目前，房地產(chǎn)政策已經(jīng)納入擴(kuò)大內(nèi)需的框架，預(yù)計(jì)穩(wěn)定房價(jià)的政策箭在弦上。2025年房價(jià)將望達(dá)到長周期的底部。

城中村改造助力市場回穩(wěn)。當(dāng)前房地產(chǎn)市場庫存高企，通過貨幣化安置+房票安置等方式，擴(kuò)大了居民可選擇范圍，居民可直接到現(xiàn)有的商品房市場選擇合適的房子，有利于消化存量商品房，助力房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)。

樓市迎來新一輪政策周期，為實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)目標(biāo)，后續(xù)地產(chǎn)政策出臺(tái)的節(jié)奏和力度值得期待，存量土儲(chǔ)回購、城中村改造等去庫存政策有望穩(wěn)步推進(jìn)。

普通人身處其中，雖然大概率沒了拆遷致富的機(jī)會(huì)，可繼續(xù)關(guān)注一二線城市**區(qū)更新項(xiàng)目，尤其是配套升級(jí)的地段，如果有幸享受政策紅利，積極申請(qǐng)房票、稅費(fèi)減免及公積金支持，降低置業(yè)成本。二手房方面，**城市存量房改造后性價(jià)比提升，可兼顧居住需求與資產(chǎn)保值。

往日暗沉不可追

來日之路光明燦爛

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